기출문제 2019년도 추리논증 29번
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주가의 수익률 변동성은 예측치 못한 상황으로 인한 수익률의 불확실성 정도를 의미한다. 일반적으로 수익률 변동성이 클수록 주식 투자에 따른 위험이 증가하는데, 투자자들은 위험한 주식을 보유하기를 꺼리므로 이런 주식에 투자할 유인이 생기려면 주가가 낮아 높은 기대 수익률이 보장되어야 한다.
수익률 변동성은 두 가지 특성을 가진다. 첫째, 수익률 변동성은 군집성을 가진다. 즉, 특정일의 변동성이 높으면 익일의 변동성도 높고, 변동성이 낮으면 익일의 변동성도 낮게 나타난다. 변동성의 군집성은 주가에 영향을 미치는 정보가 일정 기간 지속적으로 시장에 유입되기 때문에 나타난다.
둘째, 수익률 변동성은 주가가 상승할 때보다는 하락할 때 상대적으로 더 크게 나타나는 비대칭성을 가진다. 이러한 비대칭성을 설명하기 위한 가설로는 레버리지 효과 가설과 변동성 피드백 가설이 있다. 레버리지 효과 가설에 따르면, 주가 하락이 기업의 부채 비율인 레버리지를 상승시킴으로써 재무 위험이 증가하고 수익률 변동성을 높이는 반면, 주가 상승은 레버리지를 하락시켜 변동성을 낮춘다. 한편, 변동성 피드백 가설은 수익률 변동성의 증가로 주식 투자의 위험이 증가하므로 주식 보유 유인으로서의 위험 프리미엄*이 높아져 주가가 하락한다는 것이다. 두 가설은 수익률 변동성과 주가 간 음(－)의 상관관계를 예측한다는 점에서는 유사하나 인과 구조는 서로 상반된다.
*위험 프리미엄:위험 보상을 위한 추가 수익률
ㄱ.주가가 상승한 시기보다 하락한 시기에 수익률 변동성의 군집성이 더 오래 지속될 것이다.
ㄴ.레버리지 효과 가설에 따를 경우, 부채 비율이 동일하게 유지되는 기업에서는 주가와 수익률 변동성 간 음(－)의 상관관계는 나타나지 않을 것이다.
ㄷ.변동성 피드백 가설에 따를 경우, 수익률 변동성 증가로 인한 위험 프리미엄의 상승이 주식의 기대 수익률을 높이는 요인으로 작용할 것이다.
①ㄱ ②ㄴ ③ㄱ, ㄷ ④ㄴ, ㄷ ⑤ㄱ, ㄴ, ㄷ
ㄱ.주가가 상승한 시기보다 하락한 시기에 수익률 변동성의 군집성이 더 오래 지속될 것이다.
ㄱ은 비교가 제대로 되었는지(관계의 정오)를 확인하는 것에 앞서, 비교를 한 적이 있는지(관계의 유무)를 먼저 확인해야 하는 사례에 해당합니다.
제시문은 주가 상승 시기의 수익률 변동성과 주가 하락 시기의 수익률 변동성에 대해서는 세 번째 문단에서 언급하고 있습니다. 하지만 주가 상승 시기의 수익률 변동성의 군집성, 주가 하락 시기의 수익률 변동성의 군집성에 대해 언급한 적이 없습니다. 언급한 적이 없으므로 비교한 적도 없습니다. 주가 상승 시기의 수익률 변동성과 주가 상승 시기의 수익률 변동성의 군집성은 ‘A의 B’로 생각해보면 다른 것이기 때문입니다. 관계의 유무 단계에서 각하되므로 ㄱ은 틀렸습니다.
ㄴ에서‘레버리지 효과 가설에 따를 경우’라고 하므로, ‘레버리지 효과 가설에 따르면’이라고 하는 셋째 문단의 넷째줄로 돌아갑니다.
레버리지 효과 가설에 따르면, 주가 하락이 기업의 부채 비율인 레버리지를 상승시킴으로써 재무 위험이 증가하고 수익률 변동성을 높이는 반면, 주가 상승은 레버리지를 하락시켜 변동성을 낮춘다.
셋째 문단의 다섯 번째 줄에서 ‘기업의 부채 비율인 레버리지’라는 부분은 ㄴ의 ‘부채 비율이 동일하게 유지되는 기업에서는’의 ‘부채 비율’이 곧 레버리지를 의미한다는 것을 말합니다.
ㄴ은‘레버리지 효과 가설에 따를 경우, 레버리지가 동일하게 유지되는 기업에서는 주가와 수익률 변동성 간 음(－)의 상관관계는 나타나지 않을 것이다.’라고 하는 것과 같습니다.
레버리지 효과 가설의 내용을 확인해보니, 레버리지가 하락 또는 상승함에 따라 즉 변동함에 따라 주가와 수익률 변동성 간 음(－)의 상관관계가 나타나고 있습니다. 그러나 ㄴ에서는 레버리지가 ‘동일하게 유지’되는 즉 변동하지 않는 상황을 말하기 때문에 음(－)의 상관관계가 나타나지 않을 것이라고 말할 수 있습니다.
ㄷ.변동성 피드백 가설에 따를 경우, 수익률 변동성 증가로 인한 위험 프리미엄의 상승이 주식의 기대 수익률을 높이는 요인으로 작용할 것이다.
ㄷ에서‘변동성 피드백 가설에 따를 경우’라고 하므로, ‘변동성 피드백 가설은’이라고 하는 셋째 문단의 일곱번째줄로 돌아갑니다.
한편, 변동성 피드백 가설은 수익률 변동성의 증가로 주식 투자의 위험이 증가하므로 주식 보유 유인으로서의 위험 프리미엄*이 높아져
+*위험 프리미엄:위험 보상을 위한 추가 수익률
→ㄷ의 ‘수익률 변동성 증가로 인한 위험 프리미엄의 상승이’와 일치합니다.
주식 보유 유인으로서의 위험 프리미엄*이 높아져 주가가 하락한다는 것이다.
+첫번째 문단의 ‘주가가 낮아 높은 기대 수익률이 보장되어야 한다.’
→ㄷ의 ‘위험 프리미엄의 상승이 주식의 기대 수익률을 높이는 요인으로 작용할 것이다.’ 와 일치합니다. 따라서 ㄷ은 맞습니다.
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